“当别人贪婪的时候，要有恐惧感。”巴菲特在给伯克希尔·哈撒韦公司股东的年度信中写道。“只有在别人恐惧的时候，才要贪婪。” 巴菲特的建议是针对那些试图给市场计时的投资者，这种策略充其量是个烂摊子，但对于当下的金融狂热来说，它可能同样具有预见性：特殊目的收购公司。

SPACs是一种特殊目的并购公司，它们以首次公开募股的方式筹集资金，通常以每股10美元的价格吸引散户投资者，然后在两年的期限内找到私人公司进行合并。因此，与SPAC合并的公司无需经过传统IPO所需的文书工作和审查就可以上市。SPAC已经存在多年，但去年在全球市场的亢奋中爆发，其中248家SPAC募集了830亿美元，是2019年募集金额的6倍，几乎和IPO一样多。

今年，这一现象只会越烧越旺。截至2月底，已经有不少于188家SPAC上市，累计融资600亿美元。著名的创始人或行话中的“赞助商”，从亿万富翁对冲基金经理比尔·阿克曼（Bill Ackman）、商业巨头理查德·布兰森（Richard Branson）到足球明星科林·卡佩尼克（Colin Kaepernick），都增加了所谓“空头支票”公司的诱惑力，尤其是对散户投资者而言，他们往往被更多重量级人物拒之于IPO之外。但历史应该让潜在的SPAC投资者暂停。

过去的爆炸性事件

SPAC的运作方式是倒过来做的IPO，它是反向并购的一种。在典型的反向并购中，一家民营企业猎取一个上市空壳，背靠这个空壳可以快速上市，而不需要IPO的繁琐。这种有争议的做法已经存在了几十年，主要是在金融市场的边缘。最近的一波RM始于2000年代中期，并在2010年达到顶峰--然后在2011年崩盘。

传统的智慧是，当更多的人采用一种没有争议的做法时，它将会因为日益增长的意识和合法性而变得越来越广泛。为了了解有争议的做法是如何传播的，专家们研究了反向合并的繁荣到衰落的过程。研究发现，可以预料的是，对反向并购的操作越来越多，提高了人们的认识，反过来也有助于这种做法的进一步传播。

然而，同样的认识也引发并加剧了第三方（媒体、投资者和监管机构）的担忧。随后，这种有争议的做法越来越被视为对现有制度化做法的威胁。这一点，再加上地位低下的采纳者的加入，最终阻碍了反向并购，并使其减弱。现在类似的因素也汇聚在SPACs的泡沫中。

太受欢迎了

据推测，一种有争议的做法的流行对其传播轨迹有两种相反的影响：一种是直接的、积极的影响，因为潜在的采用者对这种做法及其潜在的可取性的认识不断提高；另一种是间接的、消极的影响，来自第三方更大的关注和怀疑。

这两个效应正是我们在分析美国2000年代RM热潮时发现的。我们收集了2001年至2012年期间反向并购的传播、市场反应和公司特征的数据，包括市值、盈利、总资产和债务以及交易所上市。

我们还研究了媒体对反向并购的评价。在同期发表的267篇文章中，148篇为中性，113篇为负面，只有6篇为正面。最后，我们收集了股价数据，考察股市对反向并购的估值情况。

分析表明，最初，随着反向并购数量的增加，这种做法吸引了更多的信徒。它也引起了媒体和投资者的审视。随着涉及声誉相对较低的公司和市场不看好的公司的逆向并购交易比例的增加，他们的怀疑态度更加强烈。这成了一个负面的螺旋式上升，使声誉良好的公司不愿意采用这种做法。

更多的麻烦还在后面。证券交易委员会在2005年发布的RMs披露规则，以及2011年向投资者发出的关于在中国玩家大量涌入的情况下投资RMs的警告，都引发了市场的负面反应。

从本质上讲，投资者、监管机构和媒体相互之间的暗示和评价是相辅相成的。媒体的负面报道影响了股票市场的估值和随后反向并购的传播。到2010年，当RM活动达到顶峰时，70%的媒体文章都以负面的语气谈论这种做法。对RM公司的累计投资回报率接近-45%。次年，即2011年，RM活动骤然下降了35%。

SPAC的高峰期？

SPACs的繁荣具备了RM泡沫的所有要素：快速扩散的有争议的金融创新、劣质的参与者、糟糕的宣传和监管的担忧。

怀疑论在很大程度上是由像Nikola这样的高调失败所引发的，Nikola是一家信誉扫地的电动卡车制造商，其股价仅为去年6月与SPAC合并后不久达到的峰值的一小部分。SPACs的股东回报率总体上不高，这也无济于事。

根据咨询公司Renaissance Capital去年发布的一份研究报告，在2015年以来成立的313家SPAC中，有93家完成了合并，并将公司上市。但这些带来的平均损失为9.6%，回报率中位数为-29.1%，而2015年以来传统IPO的平均回报率为47.1%。

因此，媒体对SPACs的报道往往是负面的、谨慎的，也就不足为奇了。《金融时报》在12月的头条中警告说：“SPACs是你应该放在架子上的烤箱交易”。就连SPAC承销商高盛的首席执行官大卫·所罗门（David Solomon）也告诫说，这股热潮“在中期内是不可持续的”。美国证券交易委员会在9月份就表示了自己的担忧，当时的主席杰伊·克莱顿（Jay Clayton）表示，监管机构正在密切关注SPAC，以确保它们的股东“得到与将IPO推向市场有关的同样严格的信息披露”。

超过300家SPAC需要在今年获得私人公司的合并，否则将面临清算，并将筹集的资金返还给投资者。SPAC创始人通常会持有目标公司20%的股权，因此，他们有很强的迫切性来完成交易，即使牺牲股东价值也在所不惜。SPAC们很可能最终陷入质量差/负面新闻/监管加强的负面螺旋，这应该让任何投资者感到害怕。